那些说股市有泡沫的人 结论是这么得出的

近来有关股市正处于泡沫之中的传闻看起来不仅仅是一个传闻。

至少这是最近刚刚发布的一个针对市场泡沫可预测性的调查研究得出的结论。与之前的研究截然不同的是，这个最新研究得出了“有时候人们可以有点把握地称之为泡沫”结论，而以往的研究不断地指出泡沫不可能被提前确定。

这份最新发布的研究报告的标题是“法玛泡沫”，由哈佛商学院金融及银行学教授罗宾-格林伍德、哈佛大学经济学教授安德雷-什雷菲以及哈佛大学博士生游阳(音译，Yang You)所著。据悉，格林伍德还是行为金融和金融稳定性研究项目主席。

在严格分析泡沫的过程中，重要的第一步是准确地定义泡沫是什么。研究人员们指出价格大幅上涨不是泡沫产生的唯一特点，因为并非所有的价格大幅上涨都招致泡沫。类似地，价格大幅下跌也不意味着此前的上涨是泡沫。

这份新研究将一个泡沫定义为在两年时间里价格增加了至少100%，而之后的两年时间里价格跌了至少40%。大多数人认同任何满足上述条件的市场都构成了一个泡沫。例如，20世纪90年代末和21世纪初纳斯达克综合指数都符合这些条件。

研究人员的定义的一个推论是，当这个定义被应用到整个市场，美国历史上很少时候的市场可以被视为泡沫。甚至2008年结束的房市繁荣也不能被视为泡沫。自1928年以来，仅发生了两次泡沫，一次是1929年达到鼎盛时期的泡沫，另一次是21世纪初的互联网泡沫。

样本较少使得任何结论都几乎不可能有统计学意义。为了克服这点，研究人员们将他们的定义运用到各个行业，从而找到了自1928年以来发生的21个泡沫样本。最近的一个发生在煤矿行业，该泡沫于2008年年中达到顶峰水平，之后该行业遭受了74%的亏损。

研究标题引用的珐玛指的是芝加哥大学著名的金融学教授——诺贝尔奖得主珐玛，他曾表示当被定义为“非理性的暗示着之后价格可能暴跌的价格暴涨”时，泡沫并不存在。他还指出，价格大幅上涨后的平均回报不会明显低于往年平均水平。

哈佛大学研究人员们同意这样的观点。他们承认，在价格涨了至少100%后，市场之后两年的平均回报不会明显不同于其他时候的。但是他们的研究关注了一些不同的点——发生崩盘的几率以及统计学可预测性。

1928年以来，“某个行业在两年时间内涨了至少100%”的情况发生了40次，而之后两年时间跌了超过40%的情况发生了21次，占比53%。如下图所示。

之后发生暴跌的价格上涨情况:

在近一半的价格暴涨情况后，价格仍继续上涨。将这些继续上涨的涨幅与之后的跌幅进行加总平均，价格上涨后的收益率也没有尤其高出正常水平。暴跌发生的几率大于50%，这仍是一条有价值的信息。这个几率比人们对随机发生的暴跌的预期率还高。鉴于此，哈佛大学研究人员们认为珐玛对泡沫的分析是错误的。

研究人员们发现那些最有可能导致崩盘的价格大幅上涨情况和波动性增加、之后一年发行股票的公司的比例增加、新企业价格不成比例上涨、价格上涨速度加快以及高于平均值的市盈率有关。

根据最新研究报告如何看待目前的市场?它甚至不会接近于满足他们提出的泡沫产生条件的第一个。在接受采访时，格林伍德指出过去两年没有产业涨了100%。整个市场的两年收益率仅为19.2%

研究人员还确定了其他哪些指示器呢?格林伍德强调称，除非价格上涨条件得到满足，否则其他指示器不会产生作用。但是尽管如此，仍值得一提的是它们中许多现在还不是危险警告。例如，近几个月市场波动性一直减少，而不是增加。发行新股的企业的占比也低于历史平均水平。

鉴于此，为何人们普遍在讨论泡沫?耶鲁大学金融学教授威尔-戈兹曼认为这和投资者们时不时发出泡沫暗示有关。当他们宣称我们处于泡沫中时，他们就开始超越了预测预期将下滑的情况，同时暗示那些在低迷期亏损的人们将得到自己应得的。

注意，大家不能从哈佛大学的研究报告中得出“股市在未来一年不会遭遇大幅下跌情况”结论。事实上，格林伍德曾指出市场估值看起来还没有伸展开来。但是允许熊市存在的可能性并不等同于我们处于泡沫中。

至少在这一层面，投资者们还能够轻松地呼吸。